香港樓市會重現1997年危機嗎？

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週香港又一塊破紀錄的土地拍賣牢牢吸引了政策制定者和投資者的注意﹐這時候大概你無論怎樣努力﹐也幾乎不可能完全忽視香港的房地產市場。

隨著飛漲的房價一步步逼近人們的購買力極限﹐房地產已成為一個引起分化、事關民生的重要問題。價格上漲讓房屋所有者十分開心﹐但另一方面﹐全家搬離城區、在別處尋找價格較低房子的事情也越來越普遍。

這個問題並非獨香港獨所有﹐很多亞洲城市的房價泡沫都越漲越大。亞洲獨立投資銀行里昂證券(CSLA Securities)將這一現象描述成亞洲資產再膨脹﹐美國聯邦儲備委員會(U.S. Federal Reserve)下一輪量化寬鬆政策的主要受益人將是房地產﹐而不是預期目標──美國消費者。

對投資者來說﹐這或許是好消息﹐但對努力抑制樓市價格的政府來說則是一個難題。上週新加坡將售房人交納印花稅的房屋持有年限從一年延長至三年﹐同時還提高了貸款儲蓄比例。幾個月以來﹐中國一直在使用行政措施減少房地產市場的資金來源。

僅僅在三週之前﹐香港政府宣佈實施新措施﹐收緊房地產市場﹐但似乎收效甚微。

上週1.65億美元的土地拍價比預期高出三分之一﹐與此同時﹐房地產市場活動也愈加活躍。8月香港房屋成交量增加33%﹐成交總額89億美元﹐達到近三年來的最高價。香港政府為此壓力不斷增加﹐需採取更為嚴厲的措施為樓市降溫。這一切看起來與1997年有幾分詭異的相似﹐彼時香港政府在地產泡沫破裂前才出台了一系列為時已晚的緊縮措施。

分析人士也正就歷史是否在重演的問題進行仔細研究。

2009年初以來﹐香港房價上漲了45%﹐其中很多漲回至1997年高位﹐這些價格或許表明歷史是在重演。然而據日本最大證券公司野村（Nomura）分析師在最近一份研究報告中稱﹐香港樓市泡沫還缺乏兩個要素﹐即槓桿率和投機需求。報告預測2012年底香港房價將再漲20%。

鑒於公眾要求住得起房子的呼聲越來越高﹐該預測中的未知因素就是政策力度。未來香港有兩個日子需要引起高度關注﹐即房地產市場公開討論結果(9月17日)與即將離任的特區行政長官曾蔭權(Donald Tsang)最後的施政報告(10月13日)。

野村表示﹐香港房地產市場過熱有兩大主要原因﹐即超低的利率和供需不平衡。擺在港府面前的﹐簡單易行的選擇並不多。

就前者而言﹐香港長期以來實施盯住美元的匯率制度意味著美聯儲實際上決定著香港的利率。同時香港當局也無力抑制基於香港銀行同業拆息(Hibor)的抵押貸款的新現象﹐由於香港充斥著過多的流動性﹐貸款利率可能低至1%以下。能以低廉的成本貸款當然沒人有意見──而如果這種現象一旦停止﹐並且像次級貸款一樣以更高的利率重新安排﹐就會出現問題。

在房產供應/需求不平衡方面﹐更多的土地已投放市場﹐但新的公寓投入供應還需要四年的建設週期。

針對需求是一個新的建議﹐限制那些有能力購買的人。地方報紙已經連篇累牘地報導中國內地買家﹐聲稱這些買家佔了今年售出房產的35%。

內地買家除了被歸結為將房價推高至接近紀錄高點的罪魁﹐還因習慣任由房子空著而不受歡迎﹐因為這樣會導致出租房供應減少。目前香港正在討論某種形式的限制措施﹐但徹底禁止內地買家則基本上不可能﹐因香港對內地貿易十分依賴。

一個選擇可能是出台激勵措施﹐令外來買家的購買行為不致損害當地居民的利益。以瑞士為例﹐外國人在瑞士購買房地產受限﹐這樣就不會出現每個有瑞士銀行戶頭的人都能買一套當地房產、從而推動價格飆升的情況。非瑞士居民可以投資低租金的公寓社區﹐這類公寓的租金固定在低於市場價的水平20年不變﹐或是投資指定的旅遊區。

不過﹐香港政府有所行動之前還必須考慮香港樓市是否真的讓人無法負擔的相關跡象。

野村認為﹐以月度貸款還款額計﹐當最優惠利率和Hibor抵押貸款利率之差在1%-2%之間時﹐房地產價格當前在承受度的中段。不過這個標準的計算是在30%的首付款之後﹐而首付款本身也日益成為了承受度的障礙。野村計算﹐730平方英尺的公寓的首付款相當於41倍的月付收入中值﹐接近於1997年上一次泡沫期間的46倍。

這也就是說﹐購房者需要拿出相當於年度家庭收入三到四倍的錢用於首付──而在西方市場﹐許多銀行面對這樣的情況都會慎重考慮是否發放這樣的貸款。

這些數據會讓政府深思。這樣的首付很可能會保護銀行不受市場調整的影響﹐但不會保護斥資買房的個人。

野村認為﹐如果香港房價會進一步上揚﹐香港房地產開發商並沒有體現這一點﹐它們的股票市淨率僅為1.16倍。情況如何將主要取決於即將出台的調控政策﹐香港政府必須決定香港是否能成為一個適合所有人居住以及投資的地方。

Craig Stephen

本文譯自MarketWatch

樓市交投飆升50% 未脫離低迷期

【本報消息】本地房地產市道自三、四月份在多個新樓盤齊推消化相當購買力後，及至七月仍處低迷，最近則有回升跡象。中原（澳門）董事總經理潘志明表示，上月樓市成交宗數基數較低，導致八月升幅強勁，估計八月僅中後期成交量較上月回升50%。地產業總商會理事長葉建華認為，美國回購債券變相為市場注資，游資增加及低息政策持續，經濟及樓市有保障。

新盤入伙獲利減持

潘志明表示，三、四月新盤消化市場購買力後，五至七月樓市持續低迷，七月樓市成交約300-400宗。踏入八月，多個新大型樓盤相繼入伙，部分投資者獲利減持，以低於市場價出售單位，獲用家承接自住，一定程度推升樓市交投。如早前入伙的海擎天，該公司本月就有40多宗成交。另一方面，金峰南岸上周推特色單位，成績理想，推動成交個案上升。

多種因素推動下，八月僅中後期的交投量已較上月回升50%，估計八月有600宗成交，另外睇樓量、業績有頗大回升。不過，因七月交投基數低，八月升幅大，亦不代表樓市走出低迷，祇是有活躍跡象。認為全澳單月交投量逾千宗，才算正常水平。

低息政策增加游資

他指出，有發展商擔心市場消化力不足，故推遲新盤開售，至第三季尾至第四季才有新盤推出。同一時間，三、四月熱銷的凱泉灣及御景灣，此其間相繼入伙，投資者減價套現，用家承接，將推升交投量。故預期年底前交投量會逐月回升，或會重返千宗水平，但仍須視外圍市況。

美國首季GDP增長3.7%，上季增長回落至1.6%，經濟復甦步伐進一步放慢。葉建華表示，雖然經濟數據顯示美國經濟復甦放緩，但早前美聯儲局宣佈回購債券，變相再次為市場注資，估計美國經濟二次探底機會不高。另一方面，美國低息政策至少會持續九個月，其間增加的游資流入股市、樓市，對澳門樓市亦有一定保障。雖然香港推出打擊樓市措施，樓市交投、睇樓量受影響，但影響屬短暫性，對澳門影響不大。

舊人擁優先上樓權

政府一直強調二○一二年興建萬九公屋，解決居民住屋問題。葉建華指出，解決住屋問題應興建社屋，興建經屋是解決居民（不動產）產權問題，兩者有所區別。社屋才是幫助社會弱勢階層，並有助鼓勵居民勤奮向上，構建競爭型社會。經屋猶如“半賣半送，政府包底”，無助推動居民努力改善生活素質。

此外，經屋審批“舊人舊制”對新人不公平，加上倘“舊人”收入改善，但仍獲經屋，社會資源將得不到充分運用。因此，舊人應有上樓優先權，但須通過收入、資產審查。

2010年8月19日

信報研究部

部分「上車」盤已臨泡沫邊緣

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港府於上周五突然再度出招打壓樓市炒風，這是自5月推出「九招十二式」以來，特區政府於短短不足三個月，第二次出招控制熾熱的樓市。這某程度顯示目前樓市的炒風，已到達令當局感到擔憂的地步。究竟目前本港樓市是否已存在資產泡沫？今期研究部再利用樓價與收入比率，與讀者探討這議題。

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研究部於早前分析內地樓市時，曾利用樓價與家庭收入比率（Price-to-income ratio；下稱比率），檢視內地樓市是否存在過分偏高情況*。今次我們嘗試利用相同指標，但包括歷年比率的變化，與讀者剖析目前本港樓市的狀況。

在進一步探討有關情況之前，讓我們先交代一下，如何利用比率及制訂有關（歷年）比率的數據來源。

簡而言之，樓價與家庭收入比率，是把（平均）樓價除以家庭年收入（中位數）所得。根據已發展國家或地區的標準，樓價在合理情況下，比率應處於三倍左右或更低水平。而比率愈高，顯示樓市存在泡沫的成分愈大。

不過，要留意的是，三倍並不是硬標準，而大城市一般有較高比率。另外，發展中國家例如中國，由於其收入有較高增長速度，很多時擁有相對較高的比率。因為收入的快速增長，可令比率在隨後數年出現較快回落，情況有如PEG的概念般。事實上，家庭收入若每年增長一成，假設樓價不變，比率便可每年下跌約9%。

此外，本港住宅樓面面積相對外國少，所以在計算樓價時不可以套用外國的標準，故內文是以樓面面積約四百五十方呎，作為推算比率的標準。此外，比率中的家庭收入是以入息中位數（median household income）計算，所以樓價以入場門檻較低的屋苑樓價推算較合理。

樓價偏高趨嚴重

至於數據來源方面，入息中位數是根據政府統計處數字。不過，由於統計處只提供季度家庭入息中位數，故我們利用伸延法（interpolation method）把季度數據轉化為月度數據以便分析；其次，樓價主要利用中原網頁內八十六個不同屋苑的樓價，以及美聯主要百大屋苑的平均樓價，計算比率的歷史變化或目前比率的水平。

有關個別入門屋苑比率歷年的變化，以及最新比率的水平，請參閱圖1及表1。我們可從中歸納以下數點：

一、本港入門樓價與收入比率幾乎沒有低於三倍或以下水平：從個別入場門檻較低的屋苑，例如沙田中心和淘大花園等，其樓價與收入的比率自1995年至今的變化可見，比率沒有低於三倍或以下的水平【圖1】。換言之，利用三倍左右的基準評估本港樓價是否合理，未必有效反映本港樓市的實況。

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那以什麼比率的數字才算合理？根據嘉湖山莊、沙田中心、淘大花園和美孚新邨等四個較有代表的主要入門屋苑，自1995年年底至今平均比率介乎四點七至六點九倍左右，也許較符合本港情況的合理比率水平，約六倍左右。值得一提的是，美聯一百個屋苑（還包括部分非入門屋苑）過去十五年平均比率為七點五倍。

那麼若然按六倍比率標準，根據目前平均呎價低於5500元的入門屋苑來看（目前沙田中心平均呎價約5500元），便有達四十四個（或九成以上）高於此水平【表1】。而高於六倍的50%以上（即九倍或以上）的屋苑數目，也有達十四個，這某程度反映目前樓價偏高的情況轉趨嚴重。

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二、入門屋苑比率變化，與美聯一百個屋苑市場平均變化相若：美聯一百個主要屋苑平均樓價，包括全港主要及交投活躍的屋苑，成分屋苑並不一定只包括入門的樓盤，故其比率變化，也大致反映市場屋苑平均比率水平。

從圖1可見，美聯一百個主要屋苑平均樓價比率的變化，大致與個別入門屋苑的變化相若。而個別屋苑的變化，例如沙田中心，升幅更較美聯的比率為高，這某程度顯示即使是入門屋苑，其升幅也大致與市場平均同步，甚至高於市場平均水平。

個別屋苑比率偏高

三、只計算居於私人房屋家庭入息中位數，個別屋苑比率仍屬偏高：由於香港公營房屋保障較為建全，所以有近一半的居民是居住於公屋或居屋，故令居於私人物業家庭的入息中位數，一般較整體數字為高，尤其2002年後比率更保持高於三至四成左右【圖2】。

若然我們以35%中位數調升入息中位數，並利用原先三倍比率作標準，可見嘉湖山莊的比率，自2002年至2009年年中較長時間處於三倍左右較合理的水平。惟其他個別入門屋苑，例如沙田中心和美孚新邨，比率大部分時間也是高於三倍的較高水平【圖3】。

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入門屋苑逼近九七

最後，目前部分屋苑樓價已超越1997年水平，即使未超越者，距離少於兩成也為數不少，部分更是入門屋苑。根據中原樓價指數顯示，目前整體樓價低於1997年水平的兩成；然而，根據中原1997年已建成的四十九個屋苑中，目前高於1997年樓價的屋苑有六個，大部分為平均呎價較高的樓盤【表2】。而差距低二成的屋苑數目也達十三個，且更有約一半（六個）是入門屋苑。由此可見，目前樓市的偏高情況，並不局限在一些豪宅屋苑，甚至已蔓延至一些入門屋苑。

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此外，值得留意的是，1997年年中前，香港經濟仍是十分蓬勃，家庭收入在這之前也可以保持穩步上升，但1997年後香港入息中位數乏力上升，甚至出現微跌【圖4】，這無疑更突顯目前本港樓市已呈泡沫。

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總結而言，若從入門樓價與入息中位數比率看，可見本港不少屋苑的樓價已呈偏高。事實上，目前已有部分屋苑的呎價高於1997年的水平，或差距少於兩成之內；其中，更有部分為入門屋苑。由此可見，本港樓市經歷金融海嘯後的反彈，目前樓價水平已達偏高，甚至臨泡沫邊緣。

不過，要補充及留意的是，樓價偏高的情況並不等於樓市迅即回落，尤其在目前資金泛濫，利率保持低企的經濟環境下，大量資金追逐吸納不同資產，包括房地產，令樓市短期不虞大瀉。

然而，儘管聯儲局在上周的議息聲明中，暗示短期內沒有退市的意欲，但低息的環境不會永久持續下去。若然利率掉頭回升，供樓負擔可能以數十個百分點的速度上升**，且目前已呈泡沫迹象的樓市，在加息前可能再攀升至更高水平，但當泡沫爆破後，樓價跌幅將遠超投資者預期。

分析員：呂梓毅

*詳見2010年5月13日「從樓價與家庭收入比率 看中國樓市泡沫」

**有興趣讀者，可參閱2010年6月17日「置業者有為利率急升準備嗎？」 。

中資銀行壓力測試評估房價下跌50%影響

據

報導﹐中國各銀行被要求進行一輪壓力測試﹐以衡量此前房價大漲城市內房價最多下跌50%的影響。

據媒體週四報導﹐中國銀監會上月要求各銀行進行測試﹐該媒體引述了不具名消息人士的話。

銀監會在今年稍早時候還曾進行了其他的壓力測試﹐評估房價下跌30%之後的影響。

報導稱﹐新的壓力測試僅在此前房價漲勢過高的城市進行。

另外據路透社報導﹐各銀行被要求暫停北京、上海、深圳和杭州的第三套房貸﹐路透社援引了三位不具名銀行業消息人士的話。

在那些仍可以貸款購買第三套房的城市﹐購房者將面臨更嚴格的首付要求和更高的抵押貸款利率。報導稱﹐對其他城市的購房者來說﹐第三套房首付要提高至六成﹐利率較央行基準利率上浮50%。

七月樓市續橫行僅300宗成交

【本報消息】上半年樓價在首季交投量激增下輕微回升，但隨後因內地及香港相繼推出為樓市降溫的調控措施，樓市“寒”氣襲澳，至上月依然未散。中原（澳門）董事總經理潘志明表示，業內估計上月成交宗數約三百宗，主要集中在最後的十天，成交並不像香港般的明顯回升，樓價繼續橫行。澳門市場較慢熱，相信八月或以後，成交量會漸升。

潘志明表示，首季澳門市場一次釋放多個一手樓盤，銷情大旺，但同時亦消化投資者及用家的資金。經過數月的沉寂期，上月整體二手市場漸活躍，投資者及用家睇樓量普遍增加，但成交量未明顯回升。業內代理估計成交約三百宗，主要集中在最後的十天，成交量仍處相對較低的水平。

七月底澳門樓市成交量增加，相信受香港樓市整體氣氛轉趨活躍、交投量明顯回升所帶動。不過，澳門市場慢熱，成交量回升速度亦慢，料隨着外圍氣氛好轉，加上澳門經濟基本面不變，投資者及用家對澳門市場信心會逐漸增加，樓市靜局未必會延續到年底，故看好八月成交量會回升。

他指出，個別發展商或於下半年推出新盤，相信會帶動樓市回升，加上現時澳門多個優勢條件沒有弱化，相信下半年樓市相對五至七月樂觀。上半年樓價升約8%，全年依然維持升15%的預測，未有因近幾個月樓價橫行而改變。

金沙中國招股 影子股偏軟

金沙中國昨起公開招股，市場未如永利澳門上市前炒作影子股，同類股份昨普遍偏軟，唯跌幅不大，其中銀河娛樂跌1.575%。分析認為，金沙中國管理層明言，可見將來暫不派發現金息，投資回報完全依賴股價升幅，故對投資者吸引力大幅降低。

另外，招股所得六成資金用作還債，加上業務前景可能受澳門新博彩政策影響，未來業績情況仍未明朗，故只宜短炒。

金沙中國招股巧遇內地民生銀行集資，香港消息指前者孖展認購反應未算熱烈，五大券行借出不足2億；相反，民生銀行已累計接獲近150億的孖展申請。有分析指，永利澳門十月初上市成績未如理想，股價一度跌穿招股價，且訂價似乎過高，表現未為市場帶來驚喜，故今次投資者焦點未必在金沙中國身上，同期上市新股亦有較多選擇。

新濠國際昨升0.948%，跑贏同類型股份，信德跌0.565%。永利澳門跌0.04%，收報10.32元，略高於上市招股價。

高盛：有餘錢才認購金沙

金沙中國昨正式招股，三十日在港掛牌。高盛認為，金沙是現時澳門賭業中利錢最高的經營者之一。不過，金沙中國未來亦要面對一定的挑戰，股民認購時要愼重考慮。

高盛報告指出，金沙中國為澳門六大賭業經營者之一，調整回佣後，金沙佔澳門賭業市場的24%，市佔率排第二位，僅次於澳博的27%；較永利17%及新濠的10%為高。

金沙集團為拉斯維加斯知名的賭場經營者，有品牌效應。高盛指出，雖近年澳門賭場回報下降，但金沙仍有較高的回報。該行指出，金沙是現時澳門賭業中利錢最高的經營者之一。

不過，金沙中國未來亦要面對一定的挑戰，股民認購時要愼重考慮。首先，澳門賭業經營者多，存在一定的競爭，金沙如何突圍，考驗管理層的經營能力。

另外，中央政府收緊自由行政策，也影響澳門的博彩業前景。此外，該集團的招股定價亦頗進取。

是次金沙中國計劃發售18.7億股，當中1/3為舊股，招股價介乎10.38-13.88元，每手入場費5,608元，集團昨起招股，周四中午截止認購。由於同期有較佳的選擇，建議有餘錢才以現金認購。

金沙中國在澳門現有3間賭場，上半年約有1,098張賭檯、3,631架角子老虎機，並提供3,554間酒店客房，以及121.1萬呎零售設施。

金沙集資為償債 資本開支壓力大

早前永利（1128）成功在香港上市，金沙也乘着良好市場氣氛，分拆金沙中國（1829）。金沙分拆的金沙中國將發行十八億七千萬股，其中十二億七千萬股為新股，招股價介乎10.38至13.88元，最多集資260億元，集資額龐大，自然倍受關注。

積極開發路氹項目

值得注意的是，分拆上市的金沙中國只是涵蓋澳門項目，包括澳門威尼斯人、澳門金沙及澳門百利沙及會展大堂、金光綜藝館，還有三大港澳高速客輪公司的其中之一。截至2009年6月底止，集團物業合共提供合共三千五百五十四個套房及酒店客房、一千零九十八張博彩桌、三千六百三十一部角子機、六十多家各式餐廳食肆，以及其他綜合度假設施。

去年集團周轉不靈，不得不叫停金光大道的擴建，是次招股集資目標主要是減債和發展路氹項目【表】，並已表示不會有現金股息。集團計劃大力發展路氹，發揮綜合度假村的業務模式，打造亞洲首屈一指的博彩、消閒及會議中心，並按計劃發展第五及第六地段的設施。根據管理層表示，度假村將包括喜來登酒店、香格里拉和商貿酒店，共有約六千客房、六百至七百張賭枱及二千二百部角子機等。

集團預計最快明年1月恢復二個一度停工的澳門工程項目，估計澳門的核心業務今年將錄得超過 8億元（美元．下同）盈利，較去年增加15%，期望未來在澳門的市場佔有率增至超過30%。

澳門娛樂場所數目已由2004年的十五家，增加至2009年6月30日的三十二家，博彩收益總額由2004年約54億元增加至2008年約137億元，複合年增長率為26%。截至2009年6月底止六個月，博彩收益總額約64億元。事實上，由於中國收緊了澳門的一次一簽計劃及香港過境免簽證之後，加上金融風暴的影響，澳門旅客人數大降，未來濠賭行業能否保持高速增長，很大程度上在於內地的簽證政策。不少多分析預期，今年六十周年國慶，加上澳門回歸十周年，中國將出台有利的政策，結果希望也落空了。

法巴報告指出，金沙在經歷了2009年的艱難時期之後，集團的盈利將恢復快速增長期，預計2009至2011年之間，EBITDA增長率將由29%增長至49%，並指出金沙中國旗下的物業將在世界經濟復蘇之下獲得反彈。

集團預計上市後，業務營運得益再加上出售資產，可望把淨負債比率將由二點八六倍，降至二點二三倍；但是由於未來將主力開發金光大道項目，加上現有項目的維修翻新費用，集團依然處於投資期間，資本開支壓力甚大。

集團過去三年現金流動資料顯示，2006至08財政年度經營活動產生的現金淨額分別為47.8億、26.9億及25.6億元，投資活動所產生的淨現金則為-159.53億、-145.48億及-191.8億元。由於路氹停工，2009年上半年投資活動所產生的淨現金降為-24.45億元。

財務狀況可改善

法巴報告認為，未來金沙中國的財務狀況將大大改善，在2009至2011年間利息覆蓋比率將由五倍上升至七點九倍，反映其長期債務的能力的負債權益比率將由零點九四，上升至一點三倍，這些財務指標皆高於集團目前借貸要求。

法巴給予金沙中國的估值範圍是112億至135億元，相當於2010年企業倍數（企業價值與EBITDA的比率）十至十二點五倍（已計入目前運作項目以及金光大道3、5、6、7及8期），或相當於2010年預測市盈率三十七點一至四十五倍。

撰文　方遂蘭

第三季住宅交投重返海嘯前水平

據仲量聯行最新一期《亞太區物業市場摘要》指出，今年三月開始，澳門住宅市場重拾動力並重回升軌。第三季進一步改善，交投量重返金融海嘯前的水平。住宅交投量回升，有助帶動資本值上揚，第三季高級住宅資本值按季升10.3%。

第三季住宅物業需求增強，七、八月住宅樓宇買賣合約登記宗數分別達1,339宗及976宗，按年增3.8%及6.3%。季內部分新近落成項目銷情理想，售價升約10-15%。第三季落成的壹號湖畔，是季內唯一新落成的住宅項目，為市場增添796個新單位。同時，該項目落成意味着高級住宅市場租務供應增加。

租務市場持續呆滯

報告提到，第三季整體租務市場持續呆滯，高級住宅租金平均按季升1.1%。

仲量聯行大珠江三角洲研究部主管陳錦平稱，雖澳門本地生產總值在第二季按年緊縮13.7%，但博彩業收益卻在八月創出112億澳門元的新高。隨着永利澳門最近在香港交易所上市，加上金沙集團亦計劃在香港上市，踏入二○一○年，澳門博彩業有望重拾升勢，並促進經濟更迅速地復甦，帶旺住宅租務市場。

另外，君悅灣自推出以來市場反應理想，過去兩星期已獲20名買家洽購，當中不乏歐洲、澳洲，以及東南亞華僑，已落實認購的買家中以港澳投資者佔多。九月推出至今，已售出近100個單位。

賭城噩夢未完

拉斯維加斯的運作，就如同美國經濟的小縮影──完全迎合美國消費者的花錢習慣，因此亦面對極不明朗的前景。

「萬惡之城」前程未卜，從當地賭業公司（部分今年較早前才僅僅避過債務災難）近日公布第三季度業績時對業務前景莫衷一是，便可知一二。永利度假村主席兼行政總裁史提芬．永利（Steve Wynn）對大豪客開支的評估甚為悲觀，拖累賭業股下挫；其他主攻低收入客源的地區賭業經營商對前景的看法同樣黯淡。

然而，會議業務專家拉斯維加斯金沙上周卻大鑼大鼓，高喊團體預訂已復蘇，刺激酒店周中入住率及客房平均收入。盈利八成來自拉斯維加斯的美高梅集團（MGM Mirage）將於明天公布季度業績，管理層的論調預料樂觀，保持他們自經濟不景氣以來的一貫立場。

不過，噩夢仍未結束。賭城訪客花在賭枱以外的開銷減少，鑑於有關業務2008年佔拉斯維加斯商業區收入五分三，賭場承受的打擊可想而知。與此同時，與過往不同，拉斯維加斯愈來愈倚重商務會議及展覽生意，但金融及汽車等業界卻仍然疲弱。進取地招攬生意，以求盡快填滿2010年的預訂時間表，免不了要犧牲部分房租；面對美高梅旗下 CityCenter 發展項目六千個房間今年較後將投入服務，減價壓力勢將加劇。

市場對賭業股的信心已開始動搖。經過上周的跌市後，美高梅的股價已較9月時的高位下跌三分一；不過，以企業價值（enterprise value）與利息、稅項、折舊及攤銷前盈利之比而論，美高梅現股價仍貼近歷史高位。該股在信貸市場現泡沫時見過更高位，除非消費者重拾揮霍無度的習慣，賣地及浮誇的發展計劃雙雙回歸，否則股價難望更上一層樓。正如美國經濟一樣，蓬勃的日子早已逝去■

金沙中國明年純利料大增

金沙中國剛於上周通過上市聆訊，隨即展開初步推介。瑞銀發表研究報告指，該集團估值介乎一百一十二億元（美元．下同）至一百五十五億元，即二○一○年預測EV/EBITDA為十三點六倍至十七點九倍。

根據本報獲得的瑞銀研究報告指出，金沙中國EBITDA利潤率，將會由今年的百分之二十四點一，上升至明年的百分之二十七點四，主要反映去年的有效率的經營方式。因此，明年的EBIT及淨利潤，一定會大幅增加。不過，在二○一一至二○一二年開始，有關升幅可能有少許下降，主要由於酒店方面的減值引起。

報告又指出，金沙中國二○○九、二○一○、二○一一及二○一二年的淨收益總額預測，分別為三十二億二千萬元、三十六億三千一百萬元、四十三億九千九百萬元及五十一億二千二百萬元。二○○九、二○一○、二○一一及二○一二年的淨利潤預測，則分別為二億一千萬元、四億九千一百萬元、五億二千九百萬元及六億四千八百萬元。

金沙中國昨天在港交所（388）刊出的網上預覽資料顯示，截至去年十二月底止的全年業績，淨收益總額為三十億五千三百萬元，按年大幅增加約五成五。期內年度利潤為一億七千六百萬元，則按年下跌約一成，經調整EBITDA利潤率為百分之二十二點五，下跌約三點七個百分點。

截至今年六月底止的半年業績，該公司總收益淨額為十五億元。該公司指出，業務策略主要專注於利潤較高的中場博彩業務，同時向尊貴客戶提供高檔次業務。該公司又指出，淨收益總額約一成二來自非博彩業務。

據金沙中國於有關資料內提及，截至今年十二月底止，預測盈利不少於一億九千二百萬元，而經調整EBITDA預測為八億零三百萬元■

永利第三季業績符合預期

昨日港股續跌，濠賭股亦跟隨大市下跌。當中，澳博、銀河跑輸大市，急挫6-8%。剛上市的永利澳門，雖然第三季業績符合預期，但投行瑞信發表報告指，盈利預測仍有下調風險，且十月首廿六日市佔率下跌，將目標價定為7.65元。

濠賭股昨全面下挫，澳博、銀河領跌，急跌6.44%及8.16%。新濠國際、信德跌1.2%及3.6%。上市新貴——永利澳門自周二跌破招股價後，接着受第三季業績影響繼續受壓，昨微跌0.22%，收報9.1元。

瑞信發表報告指，永利澳門○九年第三季業績與預期相符，但盈利預測仍有下調風險，因此給予“遜於大市”評級，目標價7.65元。

瑞信表示，永利澳門第三季市場佔有率由第二季的15.4%降至13.6%。根據行業消息透露，本月一至廿六日，永利市佔率跌至11.7%的紀錄低位。報告指，該行盈利預測乃基於二○○九至二○一○年市場佔有率分別為16%及15.4%作計算基礎。但以目前趨勢觀察，瑞信估計其目標難以達到。雖然該行盈利預測已較市場平均估算低10-15%，但仍有下調風險。

自由行跌足一年 九月暫止血

【本報消息】繼八月後，九月入境旅客續微升。統計局公佈，九月入境旅客及非澳門居民共220.4萬人次；旅客總數有168.9萬，同比增3.8%。自由行客有35.44萬，與去年九月(35.43萬)相若，卻是去年八月以來，自由行客量首度止跌。旅遊業者表示，首九月整體客量累跌超過8%，十月起自由行再收緊為“兩月一簽”，全年客量難扭轉跌勢。

十月客量料跌5%

按旅客原居地統計，九月內地客有87.8萬(佔總數52%)，較去年同月增16.1%。日本(4.4萬)及印尼(3萬)旅客分別增24.8%及65.5%，香港(49.2萬)、台灣(9.6萬)及馬來西亞(2.2萬)旅客分別減9.6%、6.4%及29.1%。

九月不過夜旅客有85.1萬(佔總數50.4%)，其中44.6萬為內地旅客。累計首九月入境旅客總數共1,588萬，較去年同期減8.4%。

旅遊業議會理事長胡景光指出，九月客量輕微上升，合符預期，畢竟澳門客量經過早年爆炸式增長，基數已很大，難保持雙位數字增速。至於當月自由行客量止跌，因去年五月起自由行收緊為“一月一簽”，七月再收緊至“兩月一簽”，由於簽註有效期為三個月，故影響在去年九月浮現。去年九月自由行客量跌近三成，基數較低，今年八月內地短暫放鬆至“一月一簽”，故九月自由行暫止跌。

但十月自由行又收緊至“兩月一簽”，加上今年首九月旅客累計跌幅已超過8%，未來十、十一、十二月或難以扭轉乾坤。胡景光相信十月客量仍會下跌，但跌幅不會超過5%。單看八月及九月客量升幅，只是單位數字增長，轉負為正有困難。

適時推措施谷散客

資料顯示，首九月內地(790.8萬)、香港(506.7萬)、台灣(95.7萬)及馬來西亞(22.2萬)旅客分別減11.9%、2.5%、4.4%及28.7%，日本旅客(27.7萬)則升7.4%。首九月不過夜旅客為838.8萬，佔總數52.8%。

胡景光說，自由行收緊對團客巿場影響不大，團客屬有計劃出行，政策收緊影響便利性，即興出遊影響較大。近年旅行社積極開拓東南亞及日本等地團客巿場，估計自由行收緊對零售及飲食巿場影響更大。

他建議政府在客源相對穩定時，推出刺激散客措施。焦點未必在內地巿場，畢竟內地收緊自由行，可投放在香港或其他國際客源身上，如買兩套票送一套在指定期限內使用的船票等，增加回頭客。

豪宅升跌與整體樓價走勢關係

近期豪宅成交屢創新高，呎價更「榮登」世界之最，香港市民開始關注樓市泡沫的問題；然而，特首曾蔭權宣布施政報告後，在出席一個電台節目回答市民提問時指出，豪宅天價成交與一般人無關，意指豪宅市場瘋狂的升勢，與一般住宅市場沒有太大關係，是耶非耶？今期研究部將與讀者分析豪宅（或較貴重物業）樓價走勢與本港樓市的關係。

在進一步分析豪宅與普通樓價走勢關係之前，讓我們先界定本文豪宅的定義；皆因今時今日發展商連牛池灣地段，也可以定位為豪宅，並賣超過10000元一呎，豪宅的界定似乎已經十分模糊。

無論如何，本文豪宅或較貴重物業的定義（下稱豪宅），主要是市場公認為豪宅屋苑、實用面積屬於D及E類別（即實用面積為一千零七十六方呎或以上），或泛指物業價值1000萬元以上的一手或二手私人住宅物業。雖然這裏界定的方法，不一定完全等同所有人對豪宅的定義，但相信這類物業的數據，某程度可有效地反映豪宅市場的景氣及樓價走勢情況；而內文採用的分析數據，主要來自中原地產網頁及土地註冊處。

交投與整體樓市關係密切

研究部於5月13日「三大指標對樓市升跌的啟示」一文中指出，樓價走勢與整體樓市成交量（或交易宗數）有着密切的關係【圖一及二】，而類似的關係與豪宅又是否存在【圖三及四】？

從圖三及四可見，豪宅的二手登記或涉及金額數字的變化，大致與整體樓市登記宗數及金額情況相若。當樓市上升時，豪宅的登記數字或涉及登記金額，很多時也出現同步上升的情況（綠色箭咀），間中豪宅的登記數字與大市出現逆向的走勢時，亦可以同樣預示樓價走勢有逆轉的機會（紫色箭咀）。換言之，豪宅的交投情況，某程度也大致與整體樓市呈密切關係。

事實上，根據1996年至今整體樓市與二手豪宅的登記宗數及金額的數字顯示，兩者有甚高的（正）相關系數【表】，顯示豪宅的登記與整體樓市登記數字的緊密關係。

值得補充的是，由於豪宅供應較少，開售時間參差，而且售價可以出現天價成交（特別是目前市況），扭曲整體登記宗數及金額的變化，故上文分析豪宅的交易宗數及登記金額，主要集中討論二手市場。不過，圖三及四還會附上一手豪宅登記數據供讀者參考。

關係亦步亦趨

就近期樓市的走勢，有一點值得一提的是，儘管目前本港整體的樓價，已由年初回升至金融海嘯前的高位，但不論是整體樓市的登記交易宗數或金額，抑或二手豪宅的登記數字，均較2007年年底前上升浪的登記數字低【圖一至四紅色箭咀】，這究竟是否意味投資者／置業人士對入市的態度有所保留，或是樓市上升的動力有減弱的迹象？這點值得大家深究及留意。

從以上的分析可見，二手豪宅與整體樓市登記數字有着密切的關係，但豪宅的呎價與整體樓市的關係又如何？而豪宅價格的上升，又會否帶動整體樓價上升？

由於差餉物業估價署沒有統計豪宅的價格指數，只有按私人住宅單位面積劃分的指數，故此我們假設D及E類別單位均為豪宅單位，並看看兩者的價格指數變化，與大市走勢的關係是否趨於一致【圖五】。

僅從肉眼可見，D及E類別單位價格指數及整體樓價指數的表現，大致呈亦步亦趨的走勢（兩個指數的相關系數為0.8493）。換言之，大單位（假設為豪宅）樓價的表現，大致上與整體樓市同步，故不存在豪宅價格變化，對整體樓市沒有太大影響的論調。

那麼從統計學上，豪宅價格的變化，會否對整體樓價帶來影響（還是整體樓價變化，對豪宅價格造成影響）？

呈現雙向因果關係

首先，由於市場始終沒有所謂豪宅指數，故要分析豪宅價格的變化與大市是否存在因果關係（Causality），會有一定的困難。故研究部利用中原網頁內，個別公認為豪宅屋苑的成交呎價，制定豪宅指數*，並且利用統計學的Granger Causality Test**，測試豪宅價格與整體樓價是否存在因果關係。

總括而言，雖然豪宅佔整體樓市交投較少的比重，但根據豪宅二手登記數據、大型物業的樓價走勢，甚至一籃子豪宅樓價的走勢，均顯示與整體樓市有着分不開的關係。

分析員：呂梓毅

*豪宅指數是利用其中五大豪宅屋苑的呎價，包括帝景園、地利根德閣、雍景臺、陽明山莊和比華利山，以價格加權方式，推算出五大屋苑的加權價格指數。

**Granger Causality Test是用以測試樓價指數與豪宅指數之間，是否存在（單向或雙向）因果的關係。有興趣的讀者，可瀏覽維基網了解其運算方法。

本澳9月份綜合消費物價指數按年下跌

本澳9月份綜合消費物價指數按年下跌，是自04年5月後，首次錄得通縮。統計局公佈9月份綜合消費物價指數按年下跌1.03%，亦較8月份下跌0.98%。9月份消費物價指數顯示，教育指數大幅下跌近一成九，主要是政府增加學費津貼所致。另外，部份燃料格價，及住屋租金亦錄得下調，但服裝和食物價格指數則上升。

澳門晶品售六成單位

經濟情況趨穩定，發展商趁勢推出手上澳門物業。美資基金Telok Macau Real Estate Fund I（TMREFI）推出澳門青草街新建住宅項目晶品第一期，過去兩天已售出逾四十伙，佔總單位數目五成九，平均呎價三千元，發展商本周末將提價一成推售餘下單位。

項目樓高七層，設六十八個面積介乎四百二十四至一千一百五十方呎的一房或二房戶，仲量聯行董事及住宅部主管黃智威指出，已售的單位以一至四樓的標準戶為主，呎價約二千七百至三千元；餘下單位以五至六樓等特色戶為主，入場費逾二百三十萬元。

黃智威預計，晶品的租務回報率高於同類物業，可達五厘水平。他並對中小型住宅前景較為樂觀，料至年底樓價仍可升百分之五。

Telok Real Estate Partners副總裁Genevia Lam表示，首期明年底可入伙，而毗鄰的二期和三期共三十一伙，亦可能本周末視反應加推。至於項目設有的舖位，則暫保留作出租之用■

首九月批地溢價金急增47%

特區政府今年首九月公共財政總收入為406億，比去年同期增加3.4%，經常收入同比仍跌4.9%，當中“批給賭博專營權之直接稅”達290億，跌6.6%，財產收益（批地溢價金）同比急增47.3%。總開支相比去年同期升42.9%，當中投資計劃倍升。

財政局公佈首九月公共財政數據。作為政府總收入重要部分，即各項稅收的經常性收入，首九月多個稅項比去年同期下滑，包括“批給賭博專營權之直接稅”減6.6%至290億、間接稅跌35.1%至9.9億、其他經常收入微跌3.5%至26億。

上半年批地溢價金仍只有6.1億，事隔三月，累計首九月已激增至23.7億，同比升47%。分析指，批地溢價金突然急增，除因為地產市道回暖，相信部分地產商為免夜長夢多，不想再拖“溢價金”影響轉售，也有與政府部門加快審批程序有關。

另一構成政府收入的“資本收入”中，顯示“歷年財政年度結餘”有33.7億。此消彼長下，首九月政府總收入達406億。

總開支方面，首九月達203億，同比增42.9%。所有開支同比急增，其中經常開支升38%至184.5億，資本開支升幅達113.6%，達18.5億，但執行率偏低，如政府105億投資計劃執行率只有15%。

分析認為，政府須按預算“衡工量值”，但預算也應“合理”，否則每年預算開支執行率都偏低。公共財政實質收入輕微上升、開支急增下，首九月財政結餘為203億，比去年同期減18.9%。

黃金周失守 十月團客料再插水

連跌三個月後，入境澳門團客首度回升。統計局公佈，八月團客38.7萬人次，較去年同月升3.7%，終止過去三個月的持續跌勢。不過，有旅遊業者認為，“十·一”黃金周團客不理想；且按傳統，長假期後旅客出遊意慾遞減，加上去年十月團客基數高，故今年十月團客或再掉頭下跌。

今月團客難破三十萬

資料顯示，八月內地團客27.2萬、台灣為2.8萬及日本有2.3萬，分別增7.9%、16.6%及45.8%。香港團客為2.3萬，同比減13.3%。總結首八月，團客共292.3萬，較去年同期減8.4%。

“十·一”黃金周團客市場不理想。有旅遊業者指出，黃金周過後，專做團客的酒店，團客房比例僅3-4成。按此走勢，十月團客量不敢樂觀，尤其大節假日後，旅客出旅意慾大減，料十月團客未必能突破30萬。

業者指出，三、四月受惠內地鼓勵旅遊措施，澳門團客市場一度出現“小陽春”。三月團客55.1萬，旺季八月反而僅有團客38.7萬，少了超過16萬。

去年十月，團客基數較高，有43.1萬。按目前走勢，十月團客可能會跌逾3成。另有旅遊業者指出，隨着旅遊市場日趨成熟，團客量趨穩定甚至減少可以預期，不過十月團客即使下跌，也僅輕微下滑；也有旅遊業者指出，十月有MIF，商務客將支撑市況，預期十月團客未必會下跌，九月則較不樂觀。

補貼變資助零負團費

業者指出，政府推出“歡慶澳門遊”補貼世遺團，但對推動團客量成效不明顯。政府希望透過補貼，吸引旅行團到世遺景點。同時希望透過補貼，縮窄澳門珠海酒店房價的差距，吸引旅行團多住澳門一晚，但部分旅行社將政府資助補貼團費，團費倒退更厲害。業界認為，補貼應以另一種方式提供，未必要經旅行社，才能補得其所。

另有業者認為，補貼最終目的不是推升團量，而是吸引團客延長留澳，多住一晚。以往逗留澳門一晚及兩晚的團隊比例為二十比一，如今已升至十二比一，成效明顯。不過，旅遊業者亦承認，確有旅行社將資助補貼零負團費，要杜絕不規則行為，政府應加強監管，應從旅行團行程及團費兩方面入手。

自由行收緊兩月一簽

內地再次傳出收緊自由行，由“一月一簽”收緊為“兩月一簽”。廣東省公安廳出入境管理處人士昨天表示，目前廣東居民往來澳門簽證的時間期限為兩月一簽，以往各種走鋼線的一月一簽措施已全部停止。有本澳旅遊業者指出，十月一日起已是“兩月一簽”，自由行政策無論是“放鬆”抑或是“收緊”，對旅遊市場的影響不大，畢竟內地十三億人口，不愁無客。(有"一月一簽”就話推動經濟，冇又話冇所謂！)

粵從未實施一月一簽

月前剛放鬆的自由行簽註，昨日突然傳出再次收緊。廣東省公安廳出入境管理處人士昨天表示，廣東從未正式實施過一月一簽。祇是廣大持有二○○○版港澳通行證（被稱為“出入境證件便利卡”）的市民，可到廣州各區公安分局綜合辦證中心或出入境管理處自助續簽港澳個人遊、探親、商務簽。這種方式縮短了免去填表申請的流程、縮短了辦證時間，因此毋須等足兩個月，甚至一個月就可辦理赴澳簽證，這種方式，亦是僅廣州、中山等地可以實施。

現時，在廣州辦理自由行赴澳簽證，亦已嚴格實施兩月一簽政策，以往各種走鋼線的一月一簽措施已全部停止。

業界稱不愁無內地客

對於自由行回復到“兩月一簽”，本澳旅遊業者亦“隱約感受到”。有業者指出，該公司職員月初在廣州的公安局辦理簽註時，有關方面已透露，十月一日起個人遊澳門簽已改為“兩月一簽”，並叮囑此輪辦理後，要待十二月始能再申請。職員指出，八月一日時，自由行簽註放寬為“一月一簽”，短時間內又調整，亦感突然。

不過，旅遊業者指出，自由行政策無論是“放鬆”抑或是“收緊”，單純對旅遊市場來說，影響並不大。畢竟中國十三億人口，祇要懂得深耕，不愁無客。何況真正的旅客，一年能來澳六次已經相當足夠。

按實際情況，微調政策一定會有，業者指出，香港回歸期間，在辦理赴港簽時，審批時間也會較長，故他認為現階段的收緊，祇是短暫措施。當然，若要長久擺脫政策影響，最終必須要實現客源國際化。

按實際情況收放自如

另有旅遊業者指出，近期確實“隱約感到”政策有微調，如有人上月中來過澳門一趟，返原居地後立刻再申請，唯至今仍未能拿到簽註。當初自由行“鬆綁”，當局也無正式公佈，故現時因應“雙慶”，為營造社會及經濟穩定的氣氛而再“收緊”，亦不足為奇。然而業者分析，內地一定是希望澳門好，故估計未來政策大勢會以“一月一簽的寬鬆大方向為基礎，按實際情況‘收放自如’”。

業者尤其提到，八月澳門賭場毛收創新高，直言“賭收越來越高，對澳門來說唔係好事！”(會唔會又係所謂"業者"因為創新高而巴巴閉，搞到領導人唔多like，收緊自由行！)

有會展業界表示，自由行“兩月一簽”近日也有所聽聞，認為這祇是對澳門的“管理”控制，用意並非完全“阻止”旅客來澳，祇是一種政策“微調”。由於會展業主要是針對持商務簽的內地參展商，他們的簽註一直沒有放鬆，原本可加急申請，四、五天便可取得商務簽，現在要兩周時間才申請到，多少影響了參展商來澳意慾。不過，他以商務簽為例，如要來澳可以有不同的渠道，故相信自由行簽註時間延長，祇是微調，影響不大。當然，最終希望實行會展簽註，名正言順來澳。

優質生活文化節昨開幕

昨日開幕的“二○○九優質生活文化節”，提供有效推廣平台給本澳家具、家庭用品供應商推廣產品，及介紹優質生活理念。有參展商指出，過去多年，澳門高端家具用品銷售逐年升百分之十，受金融海嘯影響，最近有跌幅。今次參展，除希望推廣高質生活用品，亦進一步加強宣傳品牌。

健康文房文儀及辦公室用品有限公司責負人李振聲表示，公司新成立，藉參展向外推廣。澳人近年收入增加，具消費潛力，但澳人一般較慳，故要吸引澳門人消費，一定要靠品質打動他們。

該公司代理德國一款人體工學辦公椅，產品具質量保證，主攻高檔路線。展會首天，雖人流稍遜色，不過符合預期，畢竟周五居民要上班。有信心今明兩天人流樂觀。為進一步吸引家庭客試用該公司產品，部分產品如滑鼠、小孩坐椅以七折優惠。

澳美傢具廣場開業七年，該店銷售負責人梁小姐指出，澳人收入越來越高，對優質生活越來越嚮往，要求也越來越高。顧客除追求家具舒適，還要求環保。故該公司所有產品均不含甲醛，滿足客人需求。落戶澳門七年，今次首度在澳參展，望宣傳該公司的大型家具展場。為吸引顧客，某牌子床褥買一送一；展銷期內貨品價格便宜三成。昨天一個上午，已開出四張單，“有啲客話今日搵埋屋企人嚟睇”，預期今明反應理想。

另外，文化節開幕首天並舉行首屆“優質生活品牌大奬”頒奬典禮，鼓勵本地優秀公司。

“二○○九優質生活文化節”由世紀會議展覽顧問有限公司主辦、顯意會議展覽顧問有限公司承辦。展覽今、明兩天繼續於澳門旅遊塔會展娛樂中心二樓展覽廳舉行，開放時間為中午十二時至晚上八時（周日開放時間至晚上七時）。